COLABORADORES
Paul Mielczarski
Head of Global Macro Strategy & Portfolio Manager
A principios de año, muchos inversores predijeron que 2023 sería el año de los bonos. En cambio, mientras que los rendimientos de la renta fija han sufrido, los de la renta variable estadounidense han arrojado rendimientos de dos dígitos. Las acciones se han beneficiado del posicionamiento conservador de los inversores a finales de 2022, de la resistencia de la economía de EE. UU., y de la expectativa de un auge de la inversión impulsado por la inteligencia artificial.
De cara al futuro, creemos que hay razones de peso para posicionarnos a largo en renta fija estadounidense, en lugar de en renta variable:
- Las perspectivas económicas de una inflación menor y un crecimiento más lento favorecen a los bonos estadounidenses. Es probable que la Reserva Federal de EE. UU. (Fed) ya no suba más los tipos y se centre en un ciclo de relajación. La inflación subyacente converge hacia el objetivo del 2 % fijado por la Fed. El mercado laboral se está reequilibrando rápidamente, debido a la menor demanda de mano de obra y al fuerte crecimiento de la población activa, lo que debería traducirse en un crecimiento de los salarios menor. El crecimiento mundial se desploma, liderado por China y Europa. Aunque el crecimiento de EE. UU. ha sido resistente hasta ahora, esperamos que se ralentice a medida que el efecto retardado de la política monetaria empiece a notarse.
- Los valores respaldados por hipotecas institucionales estadounidenses nos parecen muy atractivos, ya que tienen un rendimiento superior al de la renta variable. Creemos que las valoraciones de la renta fija estadounidense son, en general, atractivas si se comparan con la renta variable. En cuanto a la renta fija, nuestra preferencia son los valores respaldados por hipotecas institucionales, que ofrecen rendimientos similares a los bonos con grado de inversión, pero sin riesgo de crédito y con un riesgo de duración menor. El siguiente gráfico compara el rendimiento de los beneficios de las acciones estadounidenses con el rendimiento de los valores respaldados por hipotecas institucionales. Por primera vez en 20 años, los bonos hipotecarios tienen un rendimiento superior al de las acciones (véase el gráfico 1)1.
Gráfico 1: Rendimiento de las ganancias de la renta variable de EE. UU. frente al rendimiento de los bonos hipotecarios institucionales
%, las zonas sombreadas denotan recesiones según la NBER, a 12 de septiembre de 2023.
Fuentes: Brandywine Global, Bloomberg (© 2023, Bloomberg Finance LP), Macrobond (© 2023). A 12 de septiembre de 2023. Los índices no están administrados y no es posible invertir directamente en ellos. No incluyen comisiones, costes ni gastos de suscripción. La rentabilidad pasada no es un indicador ni una garantía de los resultados futuros.
- La menor volatilidad de la renta variable también respalda los argumentos a favor de los bonos. La volatilidad de la rentabilidad de los bonos hipotecarios es aproximadamente un 50-75 % inferior a la de la renta variable estadounidense2, lo que los hace muy atractivos desde el punto de vista de la construcción de carteras. A finales de los 90, los rendimientos de la renta variable eran significativamente inferiores a los de los valores respaldados por hipotecas. Esto acabó mal para los inversores en renta variable estadounidense. El gráfico siguiente muestra que la relación entre la rentabilidad de la renta variable y la de los valores respaldados por hipotecas está ya más de dos desviaciones típicas por encima de su tendencia a largo plazo (véase el gráfico 2)3. La última vez que vimos esto, estábamos en el pico de la burbuja del mercado de renta variable en el 2000.
Gráfico 2: Relación entre la renta variable estadounidense y los bonos hipotecarios institucionales
Escala logarítmica, las zonas sombreadas denotan recesiones según la NBER, a 12 de septiembre de 2023.
Fuentes: Brandywine Global, Bloomberg (© 2023, Bloomberg Finance LP), Macrobond (© 2023). A 12 de septiembre de 2023. Los índices no están administrados y no es posible invertir directamente en ellos. No incluyen comisiones, costes ni gastos de suscripción. La rentabilidad pasada no es un indicador ni una garantía de los resultados futuros.
- Los bonos pueden ofrecer ventajas en muchas situaciones económicas. En conjunto, creemos que la renta fija estadounidense ofrece a los inversores una asimetría atractiva en una amplia gama de escenarios económicos. En un escenario de aterrizaje suave, creemos que es probable que los bonos generen rendimientos decentes, aunque pueden tener dificultades para superar al efectivo. En una desaceleración más profunda del crecimiento o una crisis financiera, podrían superar significativamente a la renta variable.
Aunque la resistencia del crecimiento estadounidense ha sido sorprendente este año, es importante recordar que el impacto total del endurecimiento acumulativo y agresivo de la Fed aún está por llegar. Diversos factores apuntan a una ralentización del crecimiento y respaldan nuestras perspectivas para los bonos estadounidenses.
Notas finales:
- El gráfico 1 utiliza el S&P 500 Index para obtener el rendimiento de los beneficios de la renta variable estadounidense y el Bloomberg US Mortgage-Backed Securities (MBS) Index para obtener el rendimiento de los valores respaldados por hipotecas institucionales.
- Fuente: Cálculos de Brandywine Global a partir de datos económicos actuales de dominio público.
- El gráfico 2 utiliza el MSCI USA Index para obtener el rendimiento total de la renta variable y el Bloomberg US Mortgage-Backed Securities (MBS) Index para obtener la rentabilidad total de los valores respaldados por hipotecas institucionales.
Definiciones:
Los valores respaldados por hipotecas (MBS) son un tipo de valores respaldados por activos cuya garantía es una hipoteca o un conjunto de hipotecas.
La desviación estándar es una medida de la desviación de un conjunto de datos con respecto a la media.
El S&P 500 Index es una medida de carácter general de acciones nacionales de gran capitalización estadounidenses. Los 500 valores de este índice ponderado por capitalización se eligen en función de la representación del sector, la liquidez y la estabilidad.
El MSCI USA Index está diseñado para medir el rendimiento de los segmentos de gran capitalización y mediana capitalización del mercado estadounidense. Con 628 componentes, el índice abarca aproximadamente el 85 % de la capitalización de mercado ajustada al capital flotante en los Estados Unidos.
El Bloomberg US Mortgage-Backed Securities (MBS) Index hace un seguimiento de los valores de traspasos respaldados por hipotecas de agencia a tipo fijo y garantizados por Ginnie Mae (GNMA), Fannie Mae (FNMA) y Freddie Mac (FHLMC). El índice se construye agrupando los conjuntos de valores respaldados por hipotecas individuales entregables y pendientes de anuncio. Hay dos grupos: valores agregados o genéricos, y se dividen según el programa, el cupón y la duración.
¿CUÁLES SON LOS RIESGOS?
La rentabilidad pasada no es garantía de la rentabilidad futura. Tenga en cuenta que los inversores no pueden invertir directamente en un índice. La rentabilidad de los índices no gestionados no refleja las comisiones, costes ni gastos de suscripción.
Los valores de renta variable están sujetos a variaciones en los precios y a una posible pérdida del capital. Los valores de renta fija conllevan riesgos de tipo de interés, crédito, inflación y reinversión, así como una posible pérdida del capital. A medida que los tipos de interés aumentan, el valor de los títulos de renta fija disminuye. Las inversiones internacionales están sujetas a riesgos especiales, entre los que se incluyen el riesgo de fluctuaciones cambiarias y de incertidumbre social, económica y política, los cuales podrían generar un aumento de la volatilidad. Estos riesgos son más acentuados en los mercados emergentes. Las materias primas y las divisas acarrean un mayor riesgo, que abarca las condiciones del mercado, políticas, normativas y naturales, y pueden no ser adecuadas para todos los inversores.
Los valores del Tesoro de EE. UU. están formados por obligaciones de deuda directa emitidas y respaldadas por la solvencia y el crédito del gobierno estadounidense. El gobierno de EE. UU. garantiza los pagos de principal e intereses ligados al Tesoro estadounidense si se mantienen los valores hasta su vencimiento. A diferencia de los valores del Tesoro de EE. UU., los valores de deuda emitidos por agencias y organismos federales, así como las inversiones relacionadas, pueden estar o no respaldados por la solvencia y el crédito del gobierno estadounidense. Si bien el gobierno estadounidense garantiza los pagos de principal e intereses correspondientes a los valores, dicha garantía no se aplica a las pérdidas derivadas del descenso del valor de mercado de dichos valores.