Velocidad de escape: avance de Japón hacia la inflación sostenida

Desde hace tiempo, Japón tiene dificultades para generar una velocidad suficiente en la inflación que le permita escapar de la atracción gravitatoria de la deflación. Esta idea se basaba en la creencia de que la inflación subyacente cumpliría el objetivo del Banco de Japón (BoJ). Tal como se esperaba, en la reunión del marzo del BoJ se retiró la política de tipos de interés negativos. ¿Qué rumbo tomará Japón a partir de ahora?

Lo que queda de 2024 y 2025 se centrará en si la inflación se mantendrá dentro del objetivo del 2 % del BoJ. Si es así, afectaría al número de posibles subidas de los tipos de interés por parte del BoJ. En ese caso, resulta profético que, en una conferencia reciente celebrada sobre la evolución de la política monetaria, Shinichi Uchida, vicegobernador del BoJ, dijese en su discurso que «esta vez es diferente».

¿Se mantendrá la inflación en el futuro?

Parece que son muchos los que han perdido la esperanza de que Japón registre una inflación sostenida. Las cifras recientes de inflación media recortada parecen apuntar a que la inflación comienza a descender (véase el Gráfico 1). Sin embargo, si se analizan los detalles, puede que no sea así. Estos apuntan a que, en el futuro, la inflación podría estar acelerándose de nuevo y sacando por completo al país de la órbita deflacionista.

Factores ocultos que impulsan la inflación

En primer lugar, en lo que a los bienes se refiere, el yen se ha mostrado extremadamente débil. Su debilidad se ha debido en parte al amplio diferencial de tipos de interés entre los Estados Unidos y Japón. Esta debilidad del yen, asociada a las presiones inflacionistas, genera un bucle de retroalimentación en la economía, lo que hace que aumenten los precios de las importaciones (véase el Gráfico 2). La reciente encuesta de Economy Watchers muestra que cada vez existe una mayor preocupación entre las empresas japonesas por los elevados precios de las importaciones a causa de la debilidad del yen, que reduce sus márgenes de beneficio. Y esta inquietud también ha llamado la atención del BoJ.

En lo que a los servicios se refiere, es sabido que los salarios de primavera de 2024 están siendo revisados en un promedio del 5 %. Este aumento salarial se ha logrado gracias a cierta presión del gobierno, pero también, cabe destacar, debido a un mercado laboral muy ajustado. El índice de precios industriales de los servicios ha ido subiendo y actualmente se encuentra en su nivel más alto en 26 años (véase el Gráfico 3). En Japón, el gasto real en consumo se ha mostrado débil desde 2022 por el aumento de la inflación. Aunque este incremento salarial podría generar un aumento del consumo. En el último mes, un informe de Morgan Stanley señaló un aumento de las ventas de los grandes almacenes del país a los clientes japoneses, y las ventas de lujo están repuntando. Además, según Nikkei Asia, Tokio y Osaka registran el aumento más pronunciado de los precios de la vivienda. Puede que el ciclo de retroalimentación entre salarios, consumo y precios tarde algún tiempo en hacerse realidad, aunque ahora es más plausible que antes.

Por último, el BoJ se mantiene atento a las expectativas de inflación. Considera que es necesario que las expectativas de inflación estén ancladas en el 2 % para que pueda mantenerse la inflación. Si bien puede que existan dudas arraigadas o persistentes con respecto a la sostenibilidad de la inflación, dado el prolongado historial del BoJ de superar su objetivo, las recientes expectativas de inflación apuntan a que se mantiene anclada en el 2 % (véase el Gráfico 4).

Implicaciones para los bonos soberanos japoneses y para el yen

Hace poco, el rendimiento de los bonos soberanos japoneses a 10 años (JGB) superó el nivel del 1 %, que anteriormente constituía el objetivo del control de la curva de rendimientos (YCC). Por lo tanto, el hecho de que se haya eliminado este techo constituye una señal importante. Es probable que el camino de menor resistencia a partir de este punto sea una subida de tipos de interés. En la actualidad, el mercado de swaps anticipa dos subidas de los tipos para los próximos 12 meses y tres subidas de los tipos en el plazo de dos años (véase el Gráfico 5).

Dado que todavía no hemos observado un repunte en el consumo real, es probable que el BoJ avance gradualmente, tal como predice actualmente el mercado. Sin embargo, dado que la brecha de producción de Japón —diferencia entre la producción real y potencial de la economía— se ha reducido en cierta medida, una aceleración del gasto real impulsada por el aumento salarial podría avivar la inflación y presionar al BoJ para que suba los tipos de interés. En ese caso, es muy posible que el mercado se apresure a descontar varias subidas de los tipos en los próximos dos años. Y el yen, que ha gozado de escaso favor por parte de los inversores, finalmente podrá repuntar a medida que se reduzca la brecha de tipos de interés con los Estados Unidos.

Si bien ese escenario parece algo más lejano en el universo, Japón podría estar avanzando en ese sentido. Y sin duda esto sería acorde con la afirmación del vicegobernador Uchida de que «esta esta vez es diferente».