Reflexiones rápidas: ¿Mucho ruido y pocas nueces?

Publicado originalmente en el boletín LinkedIn de Stephen Dover, Perspectivas del mercado mundial. Siga a Stephen Dover en LinkedIn, donde publica sus reflexiones y comentarios, así como su boletín informativo sobre la perspectiva de los mercados mundiales.

Hace dos semanas, los mercados temblaban. Los mercados mundiales de renta variable se precipitaron a la baja, liderados por un desplome del 12 % del Nikkei japonés el 5 de agosto de 2024, registrando su segunda peor caída diaria de la historia.¹ Los rendimientos de los bonos se desplomaron y el yen japonés, tradicional beneficiario de las turbulencias del mercado, se disparó.²

Quince días después, los mercados parecen haber olvidado este episodio. Los principales índices bursátiles se han recuperado totalmente, los rendimientos de los bonos han rebotado desde sus mínimos de agosto y el dólar estadounidense ha recuperado su posición en los mercados de divisas.³

¿Fue todo el revuelo de principios de agosto mucho ruido y pocas nueces? ¿O hay información valiosa para los inversores en la reciente volatilidad que insinúa lo que puede estar por venir?

Nuestras principales conclusiones son las siguientes:

1) Los inversores siempre deben sopesar el riesgo frente a la recompensa. En lo que respecta a los mercados mundiales de renta variable, se cumple el famoso dicho de que el mercado «climbs a wall of worry», enfrentándose con un muro de preocupaciones. Los inversores deben estar dispuestos a aceptar la volatilidad a corto plazo como el precio de disfrutar de rendimientos positivos a un plazo más largo. La volatilidad no debería asustar a los inversores. Al contrario, deberían intentar comprender las fuentes de la volatilidad y aprovechar ese conocimiento para aumentar o reducir su exposición en los mercados.

2) Aunque los recientes movimientos inquietantes de los mercados reflejan algunos cambios en los fundamentales, los factores relacionados con el posicionamiento y el apalancamiento fueron importantes catalizadores de las turbulencias, según nuestro análisis. Al igual que retirar las ramas muertas de un bosque reduce las posibilidades de que se produzcan incendios forestales catastróficos, creemos que las turbulencias de principios de agosto pueden haber sacudido los vestigios de un comportamiento excesivo de los inversores que ahora hacen que los mercados sean menos propensos a perturbaciones similares.

3) La reciente volatilidad refleja un cambio en la actitud de los inversores sobre lo que más importa. Durante la mayor parte de los últimos 18 meses, los inversores se han centrado con acierto en la inflación, y en su obstinado y lento descenso, como principal riesgo para los avances de la renta variable mundial o para una reducción gradual de los tipos de interés. El foco de atención se ha desplazado ahora a la preocupación por la durabilidad de la expansión económica mundial y, por extensión, a las perspectivas de los beneficios empresariales.

¿Fundamentales u otra cosa?

Los factores técnicos contribuyeron a la velocidad y la magnitud de la volatilidad de principios de agosto. Se trata de algo similar a lo que ha sucedido en varias ocasiones desde la década de 1990, cuando se acumulaban «carry trades»⁴ de yenes japoneses. Sin embargo, esta influencia tiene un doble filo. Si los valores de los activos se tambalean, los inversores pueden vender sus posiciones largas y utilizar los beneficios para reembolsar sus préstamos (en yenes). El resultado habitual son fuertes caídas de los «activos de riesgo» percibidos (principalmente las acciones), acompañadas de una fuerte apreciación del yen. Y cuando el yen se dispara, el Nikkei suele derrumbarse por el temor a una menor competitividad de las empresas japonesas. Eso es precisamente lo que ocurrió en la primera semana de agosto.

Un segundo factor técnico también contribuyó a la volatilidad: las tenencias concentradas de acciones. La narrativa en los últimos años ha sido el enorme rendimiento superior de la renta variable estadounidense, liderada por los valores de crecimiento de megacapitalización como los Siete Magníficos.⁵ El liderazgo estrecho, exacerbado por la inversión en índices -que se inclina en gran medida hacia las posiciones de megacapitalización, dado que los principales índices asignan ponderaciones en función de la capitalización bursátil- significó que las presiones vendedoras en unos pocos nombres contribuyeron a la velocidad y magnitud de las caídas del mercado. Por ejemplo, las acciones de varias de las mayores empresas tecnológicas estadounidenses cayeron más de un 20 % entre finales de julio y principios de agosto, más del doble de la caída registrada por el índice más amplio S&P 500.⁶

¿Cambiaron los fundamentos?

Como se ha señalado anteriormente, los factores técnicos sobrealimentaron la venta masiva del mercado. Sin embargo, varios cambios en las percepciones fundamentales del riesgo de beneficios fueron igualmente importantes.

El principal catalizador de la venta fue un informe sobre el empleo en EE.UU. que resultó más débil de lo esperado (con aumentos por debajo de lo previsto en el crecimiento del empleo, las horas de trabajo y los salarios, junto con un repunte de la tasa de desempleo). Esa mala noticia llegó inmediatamente después de la caída del índice ISM manufacturero estadounidense, que se situó muy por debajo de 50, el nivel base que marca la expansión (por encima) o la contracción (por debajo). Esto es una señal de que las industrias productoras de bienes en EE.UU. ya han entrado en recesión.

Estos preocupantes acontecimientos se sumaron a otras inquietudes sobre los riesgos para la expansión mundial. Los conflictos en Oriente Próximo y entre Rusia y Ucrania se han intensificado de forma peligrosa a lo largo de 2024. Y a pesar de los riesgos de que el conflicto de Oriente Medio se extienda y ponga en peligro el abastecimiento energético, los precios del petróleo han bajado, lo que podría ser una señal del debilitamiento de la demanda mundial. Además, los responsables políticos chinos han hecho poco por tranquilizar a los inversores sobre el vacilante crecimiento de su economía. Mientras tanto, el Banco de Japón subió los tipos de interés y cambió a una política monetaria más restrictiva, lo que podría anunciar un mayor endurecimiento en el futuro.

También cambió otro aspecto fundamental: la política de EE.UU. La decisión del presidente Joe Biden de retirarse de la carrera presidencial desplazó las probabilidades de una probable victoria de Donald Trump a un resultado más incierto. El «Trump trade», basado en las expectativas de los inversores de menos impuestos y menos regulación, empezó a deshacerse.

Como ya se ha dicho, los inversores siempre deben escalar un muro de preocupaciones. La realidad, sin embargo, es que las fuentes de preocupación no son constantes. Las preocupaciones fluctúan y a veces cambian bruscamente. Tan pronto como los inversores empezaron a sentirse menos inquietos por la inflación a medida que ésta retrocedía en Estados Unidos, Europa y otros lugares, empezó a aumentar la preocupación por la actividad económica mundial y las implicaciones para los beneficios empresariales. Una señal de que la angustia por las ganancias se está haciendo más pronunciada es el tamaño de las liquidaciones de las empresas que informan ganancias decepcionantes. FactSet informa que esta cifra se duplicó en comparación con el promedio de cinco años de la última temporada de presentación de informes.⁷

Conclusiones y perspectivas

En resumen, creemos que sería un error descartar las turbulencias del mercado de principios de agosto como algo parecido a una rabieta de un niño pequeño: mucho ruido y pocas nueces. Como en casi todos los aspectos de los mercados, los movimientos de los precios transmiten información importante.

La clave que hemos extraído de las turbulencias es que el excesivo posicionamiento de los mercados creó vulnerabilidades que quedaron al descubierto cuando cambiaron las percepciones sobre el crecimiento mundial.

En consecuencia, creemos que los inversores ahora deben ser conscientes de que las percepciones de la actividad económica, y no la inflación, probablemente impulsarán la próxima fase del rendimiento de la renta variable, la renta fija, las divisas y las materias primas. El ritmo de crecimiento debería dictar cuán pronto y cuán rápido la Reserva Federal de EE.UU., el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra pueden recortar los tipos de interés, y si el Banco de Japón seguirá endureciendo su política monetaria. También podría determinar si China consigue los medios para impulsar su tambaleante economía.

Pero sobre todo, las percepciones sobre el crecimiento podrían orientar lo que los inversores pueden esperar en términos de futuros beneficios empresariales, algo que contribuiría a las valoraciones que están dispuestos a pagar por esos beneficios.

El terreno se ha movido. Los inversores deberían tomar nota y prestar atención a los mensajes que envían los mercados.