COLABORADORES
Sonal Desai, Ph.D.
Chief Investment Officer,
Portfolio Manager
Nikhil Mohan
Economist
Franklin Templeton Fixed Income
Angelo Formiggini
Economist,
International Research Analyst
Rini Sen
Economist, Research Analyst
Franklin Templeton Fixed Income
Documento de síntesis
Aspectos clave
Las rebajas de los tipos tardarán un poco más: La economía estadounidense continúa mostrando solidez, con un mercado laboral tensionado y un crecimiento salarial robusto. Sin embargo, dado que es posible que se produzcan rebrotes de inflación o que el ritmo de desinflación sea más lento de lo previsto, es lógico el planteamiento adoptado por la Reserva Federal estadounidense (Fed) dependiente de los datos. Una rebaja de los tipos demasiado temprana corre el riesgo de retroceder lo avanzado en ralentizar la inflación y mantener controladas las expectativas de inflación. Creemos que como muy pronto la flexibilización comenzaría en julio e incluso más tarde.
Optimismo cauto en la zona euro: El crecimiento de la zona euro se ha mantenido en general estancado. Sin embargo, esperamos que se produzca un repunte moderado del gasto de los consumidores, lo que debería contribuir a una recuperación económica durante el año. Pese al reajuste gradual del mercado laboral, antes de iniciar un cauto ciclo de flexibilización, los responsables de las políticas monetarias querrán garantías de que se ha estabilizado la equiparación retardada de los salarios con la inflación pasada.
La cuestión para Japón es cuándo actuar, no si lo hará: El Banco de Japón (BoJ) ha mencionado cuál será el comportamiento que debe tener la espiral precios-salarios para modificar su política. Dado que los efectos recientes de la inflación se han inclinado por los servicios y que se espera que las negociaciones salariales «Shunto» de este año registren mayores subidas que en 2023, en este momento la cuestión es cuándo actuará el BoJ, no si lo hará. Esperamos que en abril concluyan los tipos negativos pese al débil crecimiento económico del cuarto trimestre de 2023.
Previsiones del producto interior bruto real
2023-2025 (previsión)
Fuentes: Franklin Templeton Fixed Income Research, Eurostat, CAO, BEA, Macrobond. Datos del 29 de febrero de 2024. No hay garantía de que las proyecciones, previsiones o estimaciones vayan a cumplirse.
Previsiones de inflación subyacente
2019-2025 (previsión)
Fuentes: Franklin Templeton Fixed Income Research, Eurostat, SBV, BLS, CAO, BEA, Macrobond. Datos del 29 de febrero de 2024. No hay garantía de que las proyecciones, previsiones o estimaciones vayan a cumplirse.
Análisis económico de los Estados Unidos
Economía estadounidense: Flashback al aterrizaje suave de los 90
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La economía estadounidense sigue dando señales de fortaleza. Si bien el gasto de las familias se ralentizó durante 2023, las tasas de crecimiento interanuales se mantuvieron dentro de sus promedios a largo plazo. Un mercado laboral todavía sólido, unos salarios fuertes y el aumento de las rentas disponibles reales, además de la solidez de los balances de las familias, debería seguir alentando en consumo en adelante, aunque a un ritmo menor que en 2023, ya que el colchón de ahorro es mucho menor.
- A pesar de que la demanda de mano de obra se ha ralentizado a consecuencia del descenso de las ofertas de trabajo, el aumento de los salarios continúa oscilando en torno a su promedio a largo plazo. El exceso de demanda de mano de obra, de 2,8 millones de trabajadores, sigue estando aproximadamente 1,5 millones de trabajadores por encima de los niveles previos a la pandemia. Sin embargo, la ralentización de la participación de la mano de obra podría inquietar a la Fed a consecuencia de la presión al alza que podría generar en los salarios.
- Los datos de inflación de enero son un recordatorio de que sigue existiendo la posibilidad de que se produzcan rebrotes de inflación. Es igualmente preocupante el aumento de las medidas de los precios abonados tanto por los componentes manufacturaros como de servicios dadas a conocer en el informe del Instituto de Gestión del Suministro. Las pequeñas empresas también han considerado las subidas de los precios y de los salarios en mayor medida. Por consiguiente, creemos que la Fed puede mantener altos los tipos durante un tiempo más para garantizar que la inflación se reduce de forma sostenible hacia el 2%.
- Creemos que es probable que la primera rebaja de los tipos de la Fed se posponga a julio como muy pronto. La mayoría de los ciclos de flexibilización desde que Volcker estaba al frente de la Fed se iniciaron con un crecimiento interanual del producto interior bruto (PIB) nominal inferior al nivel del tipo de los fondos, como ha señalado el columnista de Bloomberg Cameron Crise. El ciclo de 1995 implica que puede que la flexibilización no arranque antes de septiembre, lo cual parece razonable que ya ahora también los mercados creen que es más probable que la primera rebaja se produzca en ese mes. Sin embargo, es probable que el crecimiento nominal caiga por debajo del tipo oficial para el segundo trimestre, lo que nos hace pensar que es posible una rebaja de los tipos para julio. Para entonces probablemente los tipos reales también estarán presionando por encima del 3%.
- La magnitud de las rebajas de la Fed del próximo ciclo de flexibilización dependerá de cómo «aterrice» la economía. El futuro de la política estará determinado de forma importante por el crecimiento de la productividad y, de hecho, la opinión de la Fed con respecto al tipo neutral real (R*). Si repasamos la década de 1990, una situación en la que realmente despega el aumento de la productividad (señales incipientes de que estaba sucediendo), lo que también implicaría un mayor R*, parece excesivo esperar unas rebajas de los tipos de 150-200 puntos básicos para los dos próximos años.
La flexibilización suele producirse cuando el PIB nominal (PIBN) es inferior al tipo de los fondos federales (TFF)
1975-2020
Fuentes: Franklin Templeton Fixed Income Research, BEA, Fed, Macrobond. Datos del 28 de febrero de 2024.
Perspectivas económicas europeas
Economía de la zona euro: cauto optimismo
- La economía da señales tímidas de mejora. El crecimiento de la zona euro se mantuvo estancado durante el cuarto trimestre de 2023 (T4), al que contribuyeron las sorpresas al alza de España e Italia, mientras que Francia se mantuvo sin cambios y Alemania se contrajo. Para el primer semestre de 2024 prevemos una recuperación gradual impulsada por el consumo.
- El consumo privado se muestra fácil, aunque mejora. La confianza de los consumidores sigue siendo contenida, ya que la incertidumbre económica pesa sobre las intenciones de gasto. De cara al futuro, el mercado laboral todavía robusto, la solidez del crecimiento de los salarios y el descenso de la inflación podrían favorecer a las rentas reales y la recuperación del consumo.
- El mercado laboral muestra resiliencia y está experimentando un reajuste gradual. El crecimiento del empleo continuó superando el crecimiento del PIB en el 4T, con la tasa de desempleo en mínimos históricos. Actualmente el mercado laboral está experimentando un gradual reajuste cíclico. Es probable que la contratación se ralentice en los próximos trimestres, un síntoma de la elevada tasa de ocupación y del aumento de los costes laborales. Esto debería contribuir a estabilizar los salarios.
- Es probable que el lastre que supone el crédito para la economía haya tocado techo y que se reduzca en adelante. Las condiciones crediticias se han estabilizado y los flujos de crédito deberían repuntar con respecto a los bajísimos niveles de los trimestres anteriores. Nos parece evidente que el mecanismo transmisor de la política monetaria ha funcionado, y el proceso inverso relajará la presión sobre las inversiones, aunque sigue siendo incierto cuándo se producirá.
- La deflación sostenible depende de unas perspectivas inciertas respecto a los salarios y la productividad. El relajamiento de los precios de la energía y los bienes ha contribuido en buena parte al descenso de la inflación general. Entretanto, en los servicios la inflación ha sido persistente, debido a las subidas salariales. Es probable que el aumento de los sueldos y el descenso de la productividad laboral siga sometiendo a más presiones los costes laborales unitarios.
- Es probable que el Banco Central Europeo (BCE) actúe con cautela. La atención se centrará en los efectos de segunda ronda, sobre todo en una inflación salarial históricamente elevada, los márgenes de beneficios de las empresas y la débil productividad. Es probable que los responsables de elaborar las políticas quieran estar seguros de que los incrementos salariales se han estabilizado antes de empezar a flexibilizar su política monetaria y procederán con cautela en 2024.
Lento, pero seguro
2019–2024
Fuentes: Franklin Templeton Fixed Income Research, INSEE, DESTATIS, Istat, INE, Eurostat, Macrobond. Datos del 28 de febrero de 2024.
Perspectivas económicas de Japón
Economía de Japón: ya casi
- El crecimiento ha sido lento, entrando en recesión técnica en el 4T. Es probable que el primer trimestre de 2024 siga mostrando debilidad, a consecuencia de las repercusiones del terremoto de Noto y de las disrupciones en la producción de automóviles. Aunque las perspectivas no son del todo lúgubres. Prevemos una leve recuperación para el segundo semestre de 2024, ya que un mayor incremento salarial amortigua el consumo privado y el gasto de capital (capex) privado parece contribuir a mejorar la productividad y la digitalización. Prevemos un crecimiento del PIB del 0,5 % interanual para 2024 y que posteriormente recupere el 1,2 %, muy por encima del crecimiento potencial.
- La inflación se ha moderado, en buena parte gracias a la desinflación de los precios de los bienes. Aunque en los servicios se muestra persistente. En Japón hay escasez de mano de obra y es probable que las mejoras salariales cobren fuerza en este año de negociaciones de «Shunto». Dado que las empresas continúan trasladando el incremento de los precios a otras empresas, que a su vez se traslada a los clientes (el componente de servicios del índice de precios al productor se mantiene elevado un 2,1 % interanual, y las empresas, desde las aseguradoras hasta los transportistas, están aumentando los costes), creemos que sería imprudente tomar el actual brote de desinflación a su valor nominal. La inflación se ha ralentizado, aunque los precios podrían mantenerse de forma más persistente en torno al 2 %.
- Por consiguiente, centramos nuestra atención en las opciones de que dispone el BoJ. Según sus declaraciones recientes se decanta por una posible acción en caso de que existan pruebas suficientes de que se produce una espiral precios-salarios. Esto ya está en marcha y dado que se espera que los próximos datos de negociación salarial sean más fuertes que los del año pasado, creemos que el BoJ pasará por alto las actuales perspectivas de lento crecimiento y pondrá fin al marco de control de la curva de tipos y abandonará la política de tipos de interés negativos para abril. Una recuperación débil reforzará un ritmo de endurecimiento más prudente, aunque todavía no prevemos subidas de tipos enérgicas.
- Una mayor inflación justifica estructuralmente unos tipos nominales más altos, aunque los tipos reales de Japón se han adentrado en terreno negativo. Esto a su vez ha contribuido a afianzar el crecimiento. Por lo tanto, en este caso es fundamental el equilibrio del BoJ, ya que toda subida de tipos aumentará los tipos reales y posiblemente generará más debilidad. Por consiguiente, esperamos que el endurecimiento sustancial de la política no se produzca hasta más avanzado al año, en cuanto la recuperación haya avanzado. Esperamos que las previsiones sean suficientes para subrayar cualquier retroceso en las compras de bonos soberanos japoneses en los próximos meses.
Remiten las presiones subyacentes sobre los precios, aunque la inflación subyacente es persistente
2021–2024
Fuentes: Franklin Templeton Fixed Income Research, BOJ, Macrobond. Datos del 28 de febrero de 2024.
¿CUÁLES SON LOS RIESGOS?
Todas las inversiones conllevan riesgos, incluida la posible pérdida de capital.
Los valores de renta fija conllevan riesgos de tipo de interés, crédito, inflación y reinversión, así como una posible pérdida del capital. A medida que los tipos de interés aumentan, el valor de los títulos de renta fija disminuye. Los bonos de alto rendimiento de calificación baja están sujetos a una volatilidad de precios, una falta de liquidez y una posibilidad de impago mayores.
Los valores de renta variable están sujetos a variaciones en los precios y a una posible pérdida del capital.
Las inversiones internacionales están sujetas a riesgos especiales, entre los que se incluyen el riesgo de fluctuaciones de divisas y de incertidumbre social, económica y política, los cuales podrían generar un aumento de la volatilidad. Estos riesgos son más acentuados en los mercados emergentes. Las inversiones en empresas que están en un país o región determinados pueden experimentar una volatilidad mayor que otras que están más diversificadas geográficamente.