Resumen
La trayectoria de los tipos de interés está empezando a estabilizarse, a medida que se relajan las presiones inflacionistas. Sin embargo, crece la sensación de que las rebajas de tipos podrían no producirse tan rápidamente como prevén los inversores. Nuestra perspectiva sigue siendo que las cambiantes expectativas determinarán la mayor parte de 2024. La inteligencia artificial (IA), la energía limpia y la informática en la nube nos parecen factores macroeconómicos importantes que probablemente den un impulso a las economías mundiales.
Puntos destacados de la estrategia
Neutral con respecto al mercado renta variable
El diferencial entre dispersión y volatilidad se sitúa en los niveles más amplios de los últimos 10 años. Los ganadores y los perdedores se están anulando entre sí en gran medida a nivel de los índices, pero ofrecen mucho donde elegir a los responsables de la selección de valores.
Enfoque global macro discrecional
Las reacciones del mercado a la publicación de datos graduales y a los acontecimientos políticos han aumentado, y la convicción de los gestores sobre los temas direccionales parece haberse reducido. Este entorno puede favorecer la negociación táctica, especialmente ante las elecciones estadounidenses.
Materias primas
Las tensiones geopolíticas, junto con una temporada de huracanes activa, el clima más cálido que la media y los fundamentos generales de la oferta y la demanda propician un amplio abanico de operaciones interesantes.
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Estrategia |
Perspectivas |
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Renta variable a largo y corto plazo |
Aumento a neutral, dados los mayores niveles sostenidos de dispersión. El riesgo idiosincrásico está alentando el movimiento de los precios y las elevadas exposiciones brutas son un reflejo de la confianza de los gestores en sus carteras. La IA representa un ciclo de productos enorme para crear ganadores y perdedores. |
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Valor relativo |
Infraponderación del arbitraje de convertibles y la renta fija, neutral para las operaciones de volatilidad. El importante exceso de liquidez ha comprimido la volatilidad y la dispersión en muchas clases de activos, lo que ha limitado las oportunidades de operativa de valor relativo, pero ofrece atractivos puntos de entrada para un posible aumento de la volatilidad. |
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Inversión impulsada por los acontecimientos |
Perspectiva neutral para las estrategias event-driven tradicionales, con una continua sobreponderación del activismo. El arbitraje de fusiones y la inversión en situaciones especiales se están beneficiando de un repunte de la actividad, compensado por el aumento de los riesgos normativos y políticos. El activismo supone un aspecto positivo, dado el ánimo favorable y el ajetreado calendario de campañas. |
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Crédito |
Reciente rebaja a infraponderación, dado el exceso de capital disponible y los diferenciales reducidos. La mejora de la dispersión entre emisores podría beneficiar a los gestores de crédito long/short, pero la volatilidad sigue siendo baja. En nuestra opinión, el crédito estructurado sigue siendo ligeramente más atractivo que el corporativo, aunque ese mercado también adolece de menores expectativas de rentabilidad y de un mayor riesgo de iliquidez. |
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Global macro |
Los mercados se han mostrado muy reactivos a los nuevos datos, ante la previsión de los cambios en la política y las elecciones políticas. Este entorno puede seguir favoreciendo las estrategias tácticas frente a los enfoques temáticos a largo plazo, con una mayor frecuencia de oportunidades de negociación, así como de riesgos de eventos. |
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Materias primas |
Las oportunidades en los mercados de materias primas, que abarcan la energía, los metales y la agricultura, siguen persistiendo debido al clima, a varios factores macroeconómicos y a las continuas tensiones geopolíticas en todo el mundo. El entorno actual permite a los participantes sacar partido tanto de los fundamentos como de los factores técnicos. |
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Valores vinculados a seguros |
Tras 13 meses de reducción de los diferenciales en el sector de los bonos catástrofe, ha habido un cambio de tendencia que ha provocado una ampliación de cara a la próxima estación de vientos. Esto ha llevado a que los precios de las operaciones se sitúen en el extremo más amplio, cuando no fuera, de las previsiones iniciales, lo que ha provocado la retirada del mercado de un par de operaciones. Seguimos apostando por el sector, dado su atractivo potencial de rendimiento, además de unas estructuras más limpias y unas condiciones esenciales subyacentes. |
Cuestiones macroeconómicas que estamos analizando
Llevamos casi un año sugiriendo que la Reserva Federal (Fed) está muy atenta a la inflación. Durante el cuarto trimestre de 2023, la Fed apuntó la posibilidad de hasta cinco o seis rebajas de tipos en 2024, ya que los indicadores de inflación empezaban a mostrar una relajación. Sin embargo, pese a la senda prevista por la Fed, abundan los pronósticos sobre lo que hará. Esto parece un poco paradójico, ya que la propia Fed ha expresado su enfoque de considerar cada uno de los datos y cada reunión de forma secuencial y reconoce las complejidades de hacer previsiones en este período histórico sin precedentes. Seguimos preocupados por la posibilidad de que el tipo de interés neutral real supere lo que prevén tanto la Fed como el mercado, lo que podría dar lugar a una reevaluación de los niveles de riesgo.
Hace seis meses, preveíamos que el mercado se caracterizaría por una serie de cuestiones, entre ellas un péndulo de expectativas del crecimiento y la política monetaria, que oscilaría entre las perspectivas de un crecimiento moderado y unos tipos de interés reducidos en el futuro, a escenarios de gran crecimiento con tipos constantes y puede que incluso a un crecimiento vigoroso con renovadas presiones inflacionistas. Se espera que esta oscilación del péndulo de las expectativas siga creando numerosas oportunidades de alfa en diferentes factores de inversión, regiones, clases de activos y estrategias de negociación.
Seguimos creyendo que el sector tecnológico dominará probablemente la rentabilidad global del mercado. A medida que este dominio comience a atenuarse, podríamos ver un cambio en el enfoque de la negociación hacia finales de 2024. En efecto, la senda que tenemos por delante está llena de posibles obstáculos y cambios repentinos. Durante este trimestre, creemos que los inversores estarán muy atentos al ciclo de beneficios, la expansión económica y las declaraciones de los responsables de los bancos centrales. Hacia el final del verano, se espera que el ciclo electoral estadounidense centre la atención, con una asistencia libre, pero unas repercusiones potencialmente caras.
Nuestras mayores preocupaciones giran en torno a la posibilidad de que el crecimiento económico, la inflación y los tipos de interés se mantengan en niveles altos durante más tiempo del que prevé el mercado actualmente. Nos preguntamos activamente cómo podrían hacerse realidad estos riesgos. ¿Podría la IA tener un impacto mayor y más rápido de lo esperado? ¿Está contribuyendo el crecimiento de la inmigración en Estados Unidos al motor económico del país? Las tensiones geopolíticas siguen aumentando, pero en su mayor parte los mercados mundiales han ignorado estos acontecimientos, siendo los mercados locales y directos los que se han llevado la peor parte de las ventas. ¿Podría haber un incidente que desencadenara un alejamiento duradero del riesgo? Si los tipos de interés no bajan rápidamente, ¿qué implicaciones podría tener esto para el sector inmobiliario, el crédito privado, los bancos y las entidades financieras menos reguladas?
La neutralidad del mercado de renta variable y las materias primas son una novedad destacada en nuestras estrategias preferidas. Creemos que existe valor sin explotar en el mercado actual relacionado con la menor amplitud del rally de renta variable. Dado que la mayoría de las materias primas están al alza, la posibilidad de que la inflación persista más de lo previsto, las interrupciones del suministro/el clima cálido y la demanda constante pintan un mosaico muy atractivo para la revalorización de las materias primas en los próximos doce meses. Seguimos respaldando nuestro enfoque estratégico en la macroeconomía mundial discrecional por todas las razones que hemos explicado en los últimos 9 a 12 meses. Creemos que los inversores deberían plantearse diversificar estrategias y la macroeconomía mundial descendente (top down) para complementar sus carteras compuestas exclusivamente por posiciones largas, que cada vez están más relacionadas entre sí. Parece razonable anticipar que las rentabilidades futuras y el reparto del riesgo serán más amplios, con extremos más pronunciados tanto al alza como a la baja. Es posible que los gestores dinámicos de activos, en particular los hedge funds conocidos por su agilidad y dinamismo, deban desempeñar un mayor papel en las carteras de los propietarios de activos.
Perspectiva con respecto al tercer trimestre de 2024: Puntos destacados de la estrategia
Neutral con respecto al mercado renta variable
En los mercados de renta variable estamos asistiendo a una dinámica interesante, con una baja volatilidad a nivel de los índices, pero altos niveles de dispersión entre los valores. El gráfico 1 lo demuestra, ya que el diferencial entre dispersión y volatilidad se sitúa en los niveles más amplios de los últimos 10 años. ¿A qué se debe esto? La trayectoria futura de la inflación y los tipos se ha reducido sustancialmente en los últimos meses. No existe gran diferencia para las acciones entre una rebaja de tipos a finales de este año o dos. Por otro lado, en las empresas están sucediendo muchas cosas: Los tipos en niveles altos durante más tiempo están empezando a tener un impacto diferente en los valores individuales, algo que los gestores llevaban esperando mucho tiempo. Al mismo tiempo, el tema de la IA es dominante y está dejando muchos ganadores y perdedores. Estos ganadores y perdedores se están anulando entre sí en gran medida a nivel de los índices, pero ofrecen muchas oportunidades a los responsables de la selección de valores. Los altos niveles de riesgo idiosincrásico en las carteras y el excelente primer semestre por lo que respecta a alfa así lo demuestran.
Gráfico 1: Diferencial entre dispersión y volatilidad
Junio de 2014–Junio de 2024
Fuentes: CBOE, Wall Street Journal. Datos de junio de 2024. La página www.franklintempletondatasources.com contiene avisos y condiciones importantes de los proveedores de datos.
Enfoque global macro discrecional
Las reacciones del mercado a las recientes elecciones han sido significativas, pero son razonablemente aisladas. El peso mexicano, por ejemplo, sufrió una ola de ventas relativamente virulenta en cuestión de días tras las elecciones presidenciales del país, deshaciendo una rentable operación de carry trade popular entre muchos gestores. Cuando los ciudadanos de la India y Francia acudieron a las urnas (y en el caso de Francia, a elecciones anticipadas), sus respectivos mercados bursátiles y de renta fija también reaccionaron. Pero a pesar de las turbulencias políticas, el impacto global en los mercados ha tenido un alcance relativamente limitado, al menos hasta ahora. Conforme nos adentramos en la segunda mitad del año, los mercados empiezan a centrarse en las elecciones presidenciales estadounidenses. La campaña electoral, las promesas políticas y las encuestas podrían tener un impacto sustancial en los mercados nacionales e internacionales, lo que podría suponer riesgos para temas populares, como la reversión del carry trade del peso u oportunidades para los gestores con conocimientos políticos. Los gestores macroeconómicos que se centren en estos riesgos, incluidos aquellos con tendencia a adoptar posiciones largas en volatilidad, pueden enfrentarse a un abanico de oportunidades atractivas en los próximos meses.
Gráfico 2: Fuerte ola de ventas del peso mexicano tras las elecciones presidenciales
30 de diciembre de 2022-14 de junio de 2024
Fuente: Bloomberg. La página www.franklintempletondatasources.com contiene avisos y condiciones importantes de los proveedores de datos.
Materias primas
El gas natural en el Reino Unido y Europa puede verse amenazado en un futuro próximo, dada la próxima temporada de mantenimiento, además de los cortes de suministro que se han producido en todo el mundo. Este desafío se ve agravado por un aumento de la competencia en las ofertas procedente de Asia, que ha llevado los cargamentos estadounidenses a Asia en lugar de a la región europea. Así se puede ver en el gráfico 3, pues los diferenciales del Title Transfer Facility- Japan Korea Marker (TTF-JKM) se han ampliado este año con la vuelta de la región APAC al mercado.
Las tensiones geopolíticas siguen centrando la atención, sobre todo cuando la alemana Uniper anunció que rescindirá los contratos a largo plazo con Gazprom a raíz de una indemnización de 13 000 millones de euros por daños y perjuicios a Uniper por el gas que la compañía no ha recibido desde 2022. Esto apunta a un mayor alojamiento de Occidente de las fuentes rusas. Cuando se hizo público el anuncio, el flujo de gas de Noruega a Gran Bretaña se interrumpió durante casi dos semanas debido a una grieta del tamaño de una pelota de golf en el gasoducto que va de Nyhamna a Easington. Ambos casos dispararon los precios al conocerse la noticia, además de reavivar los temores acerca de la seguridad energética en toda la región, dada la necesidad del recurso, aunque escatimado en los dos últimos años debido a la suavidad del clima y los inviernos.
Gráfico 3: La crisis energética de la zona euro se cierne sobre el mercado TTF de la Unión Europea y el diferencial JKM se amplía
31 de mayo de 2023-31 de mayo de 2024
Fuente: Bloomberg. Al 31 de mayo de 2024. La página www.franklintempletondatasources.com contiene avisos y condiciones importantes de los proveedores de datos.
¿CUÁLES SON LOS RIESGOS?
Todas las inversiones conllevan riesgos, incluida la posible pérdida de capital. La asignación de activos entre diferentes estrategias, clases de activos e inversiones puede no resultar beneficiosa o no producir los resultados deseados. Algunos subasesores puede que tengan poca o nula experiencia en gestionar los activos de una sociedad de inversión registrada. Las inversiones internacionales están sujetas a riesgos especiales, entre los que se incluyen el riesgo de fluctuaciones cambiarias y de incertidumbre social, económica y política, los cuales podrían generar un aumento de la volatilidad. Estos riesgos son más acentuados en los mercados emergentes. Los instrumentos derivados pueden carecer de liquidez, aumentar de manera desproporcionada las pérdidas y tener una repercusión potencialmente grande en el desempeño.
Los valores de renta variable están sujetos a variaciones en los precios y a una posible pérdida del capital.
Los valores de renta fija implican riesgos de tipo de interés, de crédito, de inflación y de reinversión, así como la posible pérdida de capital. Cuando los tipos de interés suben, el valor de los títulos de renta fija baja. Las variaciones de la calificación crediticia de un bono o de la calificación crediticia o solvencia financiera del garante, asegurador o emisor del bono pueden afectar a su valor. Los bonos high yield de baja calificación están sujetos a una volatilidad de precios, una falta de liquidez y una posibilidad de impago mayores. Las estrategias de gestión de divisas pueden conllevar pérdidas para el fondo en el caso de que las divisas no muestren el comportamiento esperado.
Las inversiones vinculadas a las materias primas están sujetas a riesgos adicionales como la volatilidad de los índices de materias primas, la especulación de los inversores, los tipos de interés, la meteorología, la fiscalidad y la normativa. La venta en corto es una estrategia especulativa. A diferencia de la posible pérdida en un valor que se compra, no hay límite en el importe de la pérdida en un valor apreciado que se vende en corto. Las inversiones en empresas que participan en fusiones, reorganizaciones o liquidaciones también implican riesgos especiales, ya que las negociaciones pendientes pueden no completarse a tiempo o en términos favorables. El riesgo de liquidez existe cuando los valores u otras inversiones resultan más difíciles de vender, o incluso imposibles de vender, al precio al que fueron valorados.
La gestión activa no asegura las ganancias ni protege contra las caídas del mercado.